穩(wěn)定幣立法與虛擬資產(chǎn)交易擴(kuò)容背景下，或?qū)⒋呱用馨踩夹g(shù)需求；產(chǎn)品創(chuàng)新+成本降低+腦機(jī)接口技術(shù)應(yīng)用，外骨骼機(jī)器人進(jìn)入快速發(fā)展期——0630脫水研報(bào)
2025-06-30 19:42
作者：SYSTEM
來(lái)源：早知道/脫水研報(bào)
【本文來(lái)自持牌證券機(jī)構(gòu)，不代表平臺(tái)觀點(diǎn)，請(qǐng)獨(dú)立判斷和決策】
摘要：
1、電解鋁：長(zhǎng)江證券研報(bào)指出，電解鋁是稀缺類(lèi)資源，緊平衡多年，現(xiàn)金流充裕+資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)+資本開(kāi)支下移，板塊有望迎來(lái)紅利大浪潮。
2、網(wǎng)絡(luò)安全：中銀證券指出，跨境支付通的推出有助于提升人民幣在跨境零售場(chǎng)景中的使用便利度，進(jìn)一步推動(dòng)人民幣國(guó)際化進(jìn)程;并且，跨境支付需要高強(qiáng)度的數(shù)據(jù)加密和實(shí)時(shí)風(fēng)控，有望直接拉動(dòng)金融數(shù)據(jù)安全需求。數(shù)據(jù)安全是數(shù)據(jù)要素應(yīng)用的核心之一。
3、外骨骼機(jī)器人：中信建投指出，隨著產(chǎn)品創(chuàng)新、性能改善、成本降低、腦機(jī)接口技術(shù)應(yīng)用，外骨骼機(jī)器人市場(chǎng)進(jìn)入快速發(fā)展期，醫(yī)用外骨骼機(jī)器人已率先實(shí)現(xiàn)規(guī)模化商用。海外中下游企業(yè)產(chǎn)品放量受益于醫(yī)保報(bào)銷(xiāo)，龍頭企業(yè)產(chǎn)品持續(xù)迭代和拓展應(yīng)用場(chǎng)景。
4、卡游：2025年4月14日，卡游有限公司向香港證券交易所遞交招股書(shū)，2025年6月1日，卡游通過(guò)IPO聆訊，港交所初步審核完成?？ㄅ茖儆谳^好的潮玩賽道，關(guān)注卡游上市進(jìn)展帶來(lái)的主題催化。
正文：
1、現(xiàn)金流充裕+資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)+資本開(kāi)支下移，板塊未來(lái)或逐步提升分紅率
長(zhǎng)江證券研報(bào)指出，電解鋁是稀缺類(lèi)資源，緊平衡多年，現(xiàn)金流充裕+資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)+資本開(kāi)支下移，板塊有望迎來(lái)紅利大浪潮。
1）供需緊平衡
需求成長(zhǎng)韌性?xún)?yōu)異，功能性+結(jié)構(gòu)性+消費(fèi)性兼?zhèn)?，西方不亮東方亮。全球鋁需求1955-2024年CAGR高達(dá)4.7%，高于銅鋼。
近年除了新能源風(fēng)光車(chē)和電網(wǎng)景氣對(duì)沖地產(chǎn)回落，廣義工業(yè)設(shè)備升級(jí)和消費(fèi)品迭代亦貢獻(xiàn)顯著增量，短期光伏擾動(dòng)，不改長(zhǎng)期鋁需求成長(zhǎng)性趨勢(shì)。
鋁供給瓶頸在于電力，盡管海外規(guī)劃項(xiàng)目較多，但是海外噸投資是國(guó)內(nèi)2倍+，電廠(chǎng)建設(shè)慢+電網(wǎng)穩(wěn)定性差，且鋁企難有自備電，未來(lái)生產(chǎn)連續(xù)性存疑，如印尼SAIFI年斷電次數(shù)4.3，全球電解鋁供給或維持2%增長(zhǎng)。再生鋁因我國(guó)工業(yè)化迅速+過(guò)往應(yīng)用于地產(chǎn)，放量相對(duì)緩慢。
盡管鋁土礦價(jià)底部企穩(wěn)，不過(guò)氧化鋁供給過(guò)剩+煤電價(jià)下跌，電解鋁的高盈利狀態(tài)將維系。
2）現(xiàn)金流改善，分紅率提升
2019-2024年，電解鋁板塊經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額增157%，負(fù)債率降20pct，大額投資減少，分紅比例從18%提至33%，稀缺資產(chǎn)紅利屬性顯現(xiàn)，中國(guó)宏橋已展現(xiàn)高股息估值修復(fù)價(jià)值。
與煤炭現(xiàn)金流改善提升分紅路徑類(lèi)似，基于現(xiàn)金流豐厚+負(fù)債&開(kāi)支減少，電解鋁板塊逐步提升分紅。電解鋁板塊的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額/(開(kāi)支+有息負(fù)債)，從2019年12%快速提升至2024年35%，由此帶動(dòng)鋁板塊同期分紅比例從18%提升至33%，且未來(lái)仍具較大提升空間，電解鋁估值修復(fù)可期。
標(biāo)的方面，ROE周轉(zhuǎn)視角可分為兩類(lèi)：（1）大部分民企選擇一體化布局，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率低，但經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，高盈利階段保持謹(jǐn)慎開(kāi)支，傾向高分紅，包括中國(guó)宏橋（包括重組中的宏創(chuàng)控股）、天山鋁業(yè)、中孚實(shí)業(yè)（電解鋁+鋁加工）、南山鋁業(yè)；（2）部分國(guó)企央企傾向于電解鋁單體化，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率高，經(jīng)營(yíng)彈性大，或仍有資本開(kāi)支，分紅潛力空間較大：神火股份、云鋁股份。全產(chǎn)業(yè)鏈的中國(guó)鋁業(yè)和布局非洲的華通線(xiàn)纜，亦值得關(guān)注。
2、穩(wěn)定幣立法與虛擬資產(chǎn)交易擴(kuò)容背景下，或?qū)⒋呱用馨踩夹g(shù)需求
中銀證券指出，跨境支付通的推出有助于提升人民幣在跨境零售場(chǎng)景中的使用便利度，進(jìn)一步推動(dòng)人民幣國(guó)際化進(jìn)程;并且，跨境支付需要高強(qiáng)度的數(shù)據(jù)加密和實(shí)時(shí)風(fēng)控，有望直接拉動(dòng)金融數(shù)據(jù)安全需求。數(shù)據(jù)安全是數(shù)據(jù)要素應(yīng)用的核心之一。
1）跨境支付通正式上線(xiàn)
6月22日，在中國(guó)人民銀行和香港金融管理局共同推動(dòng)下，內(nèi)地與香港快速支付系統(tǒng)(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“跨境支付通”)正式上線(xiàn)，標(biāo)志著內(nèi)地與香港快速支付系統(tǒng)已實(shí)現(xiàn)互聯(lián)互通，今后兩地居民可實(shí)時(shí)辦理跨境匯款。當(dāng)日，全國(guó)首筆跨境支付通內(nèi)地居民南向、港人北向匯款業(yè)務(wù)落地深圳。
2）央行將研究制定新階段金融科技發(fā)展規(guī)劃
6月24日，國(guó)家數(shù)據(jù)局舉辦“數(shù)據(jù)要素×”系列第二場(chǎng)新聞發(fā)布會(huì)。中國(guó)人民銀行科技司副司長(zhǎng)周祥昆表示，中國(guó)人民銀行將研究制定新階段金融科技發(fā)展規(guī)劃，出臺(tái)深化運(yùn)用金融科技推動(dòng)金融數(shù)字化智能化轉(zhuǎn)型的政策文件，會(huì)同國(guó)家數(shù)據(jù)局開(kāi)展“數(shù)據(jù)要素×”試點(diǎn)，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)在安全合規(guī)前提下，發(fā)揮金融海量數(shù)據(jù)和多元應(yīng)用場(chǎng)景優(yōu)勢(shì)，增強(qiáng)數(shù)據(jù)基礎(chǔ)能力和底座支撐，激活做好金融“五篇大文章”的數(shù)據(jù)引擎。
3）國(guó)泰君安國(guó)際獲虛擬資產(chǎn)交易牌
6月24日，國(guó)泰海通集團(tuán)下屬公司國(guó)泰君安國(guó)際正式獲香港證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，將現(xiàn)有證券交易牌照升級(jí)為可提供虛擬資產(chǎn)交易服務(wù)，以及在提供虛擬資產(chǎn)交易服務(wù)的基礎(chǔ)上提供意見(jiàn)。此次牌照升級(jí)后，客戶(hù)將可在國(guó)泰君安國(guó)際平臺(tái)直接交易加密貨幣、穩(wěn)定幣等虛擬資產(chǎn)。至此，國(guó)泰君安國(guó)際成為首家可提供全方位虛擬資產(chǎn)相關(guān)交易服務(wù)的香港中資券商，服務(wù)覆蓋提供虛擬資產(chǎn)交易服務(wù)、在虛擬資產(chǎn)交易服務(wù)過(guò)程中提供意見(jiàn)，以及發(fā)行、分銷(xiāo)包括場(chǎng)外衍生品在內(nèi)的虛擬資產(chǎn)相關(guān)產(chǎn)品。
在新階段金融科技發(fā)展規(guī)劃中，數(shù)據(jù)安全依然是必須考慮的前提。國(guó)泰君安國(guó)際獲得虛擬資產(chǎn)交易牌照后，有望產(chǎn)生示范效應(yīng)，內(nèi)資券商可能陸續(xù)跟上，虛擬資產(chǎn)交易有望擴(kuò)容。穩(wěn)定幣立法與虛擬資產(chǎn)交易擴(kuò)容背景下，或?qū)⒋呱用馨踩夹g(shù)需求。
關(guān)注網(wǎng)絡(luò)安全、跨境支付等相關(guān)企業(yè)，包括安恒信息、恒寶股份、吉大正元、南天信息等。
3、產(chǎn)品創(chuàng)新+成本降低+腦機(jī)接口技術(shù)應(yīng)用，外骨骼機(jī)器人行業(yè)進(jìn)入快速發(fā)展期
中信建投指出，隨著產(chǎn)品創(chuàng)新、性能改善、成本降低、腦機(jī)接口技術(shù)應(yīng)用，外骨骼機(jī)器人市場(chǎng)進(jìn)入快速發(fā)展期，醫(yī)用外骨骼機(jī)器人已率先實(shí)現(xiàn)規(guī)?；逃?。海外中下游企業(yè)產(chǎn)品放量受益于醫(yī)保報(bào)銷(xiāo)，龍頭企業(yè)產(chǎn)品持續(xù)迭代和拓展應(yīng)用場(chǎng)景；國(guó)內(nèi)康復(fù)醫(yī)療器械龍頭翔宇醫(yī)療、偉思醫(yī)療和多家一級(jí)市場(chǎng)企業(yè)亦有所布局，資本助力行業(yè)發(fā)展，部分企業(yè)已實(shí)現(xiàn)多輪融資。
1）外骨骼機(jī)器人：產(chǎn)品創(chuàng)新、性能改善、成本降低推動(dòng)商業(yè)化落地加速
近年來(lái)技術(shù)突破和產(chǎn)品創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)行業(yè)發(fā)展。外骨骼機(jī)器人是多學(xué)科交叉的前沿領(lǐng)域，以往在人機(jī)協(xié)同、自重問(wèn)題、安全性與魯棒性、產(chǎn)品成本、續(xù)航等方面存在技術(shù)痛點(diǎn)，近年來(lái)技術(shù)突破和產(chǎn)品創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)行業(yè)發(fā)展；隨著AI技術(shù)日趨成熟，算法對(duì)外骨骼機(jī)器人的動(dòng)作控制更加精細(xì)化。
醫(yī)用外骨骼機(jī)器人已率先實(shí)現(xiàn)規(guī)模化商用，工業(yè)消費(fèi)等領(lǐng)域應(yīng)用也將進(jìn)入快速發(fā)展期。外骨骼機(jī)器人通過(guò)提供力量輔助增強(qiáng)人類(lèi)行走運(yùn)動(dòng)及重物負(fù)荷等能力，在工業(yè)、消費(fèi)等場(chǎng)景應(yīng)用具有較大潛力，C端市場(chǎng)空間廣闊。五一期間央視新聞等媒體報(bào)道外骨骼機(jī)器人助力登山，帶動(dòng)產(chǎn)品“出圈”。
腦機(jī)接口+外骨骼機(jī)器人，增強(qiáng)人機(jī)智能協(xié)同。腦機(jī)接口可以通過(guò)直接解析腦電信號(hào)以實(shí)現(xiàn)“意念驅(qū)動(dòng)”，實(shí)現(xiàn)對(duì)外骨骼的精準(zhǔn)控制、幫助患者在康復(fù)訓(xùn)練中建立“意念-動(dòng)作”的神經(jīng)反饋環(huán)路。海外和國(guó)內(nèi)多家公司正在研發(fā)集成腦機(jī)接口技術(shù)的外骨骼產(chǎn)品。
2）外骨骼機(jī)器人市場(chǎng)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，C端市場(chǎng)空間廣闊
根據(jù)FortuneBusinessInsights于2025年5月發(fā)布的數(shù)據(jù)，2024年全球可穿戴外骨骼機(jī)器人市場(chǎng)規(guī)模為17.6億美元，2025-2032年預(yù)計(jì)市場(chǎng)規(guī)模將從24.9億美元增長(zhǎng)至305.6億美元，預(yù)測(cè)期內(nèi)復(fù)合年增長(zhǎng)率達(dá)到43.1%。根據(jù)邁步機(jī)器人官網(wǎng)數(shù)據(jù)，中國(guó)外骨骼機(jī)器人市場(chǎng)規(guī)模從2016年的0.03億元增長(zhǎng)至2021年的4.4億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為171.19%。隨著外骨骼機(jī)器人產(chǎn)品性能的提升和下游醫(yī)療需求的增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)2025年我國(guó)外骨骼機(jī)器人市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)42億元。
外骨骼機(jī)器人C端市場(chǎng)空間廣闊。從下游需求結(jié)構(gòu)來(lái)看，醫(yī)療機(jī)構(gòu)等B端市場(chǎng)是目前的商業(yè)化重點(diǎn)，隨著人口老齡化加速、康復(fù)意識(shí)增強(qiáng)及國(guó)家對(duì)于康復(fù)需求的重視，C端市場(chǎng)未來(lái)市場(chǎng)空間廣闊。
3）海外中下游企業(yè)：產(chǎn)品放量受益于醫(yī)保報(bào)銷(xiāo)
海外企業(yè)：醫(yī)療產(chǎn)品放量受益于醫(yī)保報(bào)銷(xiāo)，積極拓展多場(chǎng)景應(yīng)用。
復(fù)盤(pán)海外知名外骨骼企業(yè)的發(fā)展歷程發(fā)現(xiàn)，頭部企業(yè)需要具備以下特征：產(chǎn)品持續(xù)迭代解決客戶(hù)痛點(diǎn)需求；通過(guò)綜合布局醫(yī)療版+消費(fèi)/工業(yè)版，在建立品牌專(zhuān)業(yè)度的同時(shí)拓寬受眾；持續(xù)出海實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)擴(kuò)容。2024年4月美國(guó)Medicare將外骨骼產(chǎn)品納入報(bào)銷(xiāo)，多數(shù)企業(yè)受益于此實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品放量。EksoBionics、ReWalkRobotics、Cyberdyne等分別為美股、日股等上市公司，關(guān)注最新一代產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)展，醫(yī)保報(bào)銷(xiāo)進(jìn)度等。
國(guó)內(nèi)企業(yè)：翔宇醫(yī)療、偉思醫(yī)療等上市公司及多家一級(jí)市場(chǎng)企業(yè)均有布局。
A股上市公司中，康復(fù)醫(yī)療器械龍頭翔宇醫(yī)療布局多款醫(yī)用外骨骼機(jī)器人及便攜機(jī)器人；偉思醫(yī)療亦有外骨骼機(jī)器人產(chǎn)品布局。一級(jí)市場(chǎng)外骨骼機(jī)器人企業(yè)包括傲鯊智能、程天科技、邁步機(jī)器人、傅利葉、邁寶智能、智元機(jī)器人等，資本助力行業(yè)快速發(fā)展，多家企業(yè)已實(shí)現(xiàn)多輪融資。
4、毛利率60%+，凈利率40%+，卡牌巨頭上市倒計(jì)時(shí)，將帶來(lái)主題催化
2025年4月14日，卡游有限公司向香港證券交易所遞交招股書(shū)，2025年6月1日，卡游通過(guò)IPO聆訊，港交所初步審核完成。卡牌屬于較好的潮玩賽道，關(guān)注卡游上市進(jìn)展帶來(lái)的主題催化。
1）爆款I(lǐng)P助推卡游龍頭崛起，IP爭(zhēng)奪是卡牌行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)鍵
卡游前身甲殼蟲(chóng)跨入正版產(chǎn)品領(lǐng)域，取得淘米賽爾號(hào)精靈游戲授權(quán)。2018年卡游取得奧特曼IP授權(quán)，通過(guò)地推模式，在學(xué)校門(mén)口進(jìn)行卡牌等級(jí)兌換，成功將奧特曼卡牌推向校邊店小男孩群體，2019年底開(kāi)始火爆，至2021年左右持續(xù)暢銷(xiāo)。
隨后卡游推出小馬寶莉卡牌，起初該IP相對(duì)冷門(mén)，公司通過(guò)小紅書(shū)、抖音等線(xiàn)上推廣運(yùn)營(yíng)，成功打入女性玩家市場(chǎng)。
卡游陸續(xù)還布局了哪吒、葉羅麗、蛋仔派對(duì)、火影忍者、名偵探柯南、哈利波特等知名IP，并于2023年4月推出首個(gè)自有IP卡游三國(guó)。
得益于IP內(nèi)容開(kāi)發(fā)、產(chǎn)品設(shè)計(jì)以及生產(chǎn)銷(xiāo)售方面的能力，卡游實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)品類(lèi)別和業(yè)務(wù)規(guī)模的不斷擴(kuò)張。目前卡牌市場(chǎng)較大的IP為奧特曼、小馬寶莉、哪吒、寶可夢(mèng)、第五人格等，未來(lái)如果米哈游授權(quán)推出原神低客單價(jià)收藏卡，將有望成為新的爆款（目前閃魂取得原神七圣召喚TCG版本授權(quán)）。
2）卡牌用戶(hù)圈層正在向更高年齡段滲透
卡牌市場(chǎng)受眾結(jié)構(gòu)近年來(lái)正在發(fā)生變化，除哪吒的主要受眾為兒童外，小馬寶莉消費(fèi)主力多為成年女性，奧特曼的核心受眾為男性小學(xué)生。
隨著布魯可、卡游等推出成人化產(chǎn)品，卡牌市場(chǎng)正往更高年齡段滲透，如卡游將奧特曼卡牌玩家銜接到英雄對(duì)決（類(lèi)似寶可夢(mèng)TCG卡），主要面向初高中及成年人。
TCG卡有卡組搭配玩法，可多人對(duì)戰(zhàn)，價(jià)格更高，因具有策略性和競(jìng)技性，更受年齡較大的青少年和成年人喜愛(ài)。
3）卡牌行業(yè)二八效應(yīng)顯著，渠道和供應(yīng)鏈?zhǔn)抢@不過(guò)的核心競(jìng)爭(zhēng)力
從競(jìng)爭(zhēng)格局看，卡游在國(guó)內(nèi)集換式卡牌領(lǐng)域位居第一位，收入規(guī)模百億，市占率70%，第二梯隊(duì)的集卡社、華立科技分別聚焦成人IP卡、對(duì)戰(zhàn)卡，占據(jù)4.2%、2%的市場(chǎng)份額，行業(yè)二八效應(yīng)明顯。
形成卡牌行業(yè)二八分布的主要原因，除了IP資源集中外，渠道和供應(yīng)鏈能力是繞不過(guò)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。
渠道方面，經(jīng)多個(gè)爆品洗禮，卡游的渠道深度無(wú)孔不入，線(xiàn)下滲透到鄉(xiāng)鎮(zhèn)煙雜店，線(xiàn)上有幾萬(wàn)家直播間，相比集卡社等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手優(yōu)勢(shì)明顯。
供應(yīng)鏈方面，卡游的自有工廠(chǎng)和物流能承接任何爆品業(yè)績(jī)，且利潤(rùn)率也因自有工廠(chǎng)更具優(yōu)勢(shì)。
4）相關(guān)公司將迎主題催化
從最終的盈利能力來(lái)看，卡游的盈利能力極強(qiáng)，毛利率60%+，凈利率40%+，可見(jiàn)卡牌屬于較好的潮玩賽道。
關(guān)注卡游上市進(jìn)展帶來(lái)的主題催化，姚記科技、奧飛娛樂(lè)、華立科技等公司，以及具有優(yōu)質(zhì)IP授權(quán)業(yè)務(wù)的上海電影、中文在線(xiàn)等。
研報(bào)來(lái)源：
1、長(zhǎng)江證券，王鶴濤，S0490512070002，優(yōu)質(zhì)稀缺資產(chǎn)，紅利價(jià)值彰顯——電解鋁行業(yè)2025年度中期投資策略。2025年6月29日
2、中銀國(guó)際，楊思睿，S1300518090001 ，計(jì)算機(jī)行業(yè)“一周解碼”：多因素催化下，網(wǎng)絡(luò)安全景氣度有望提升。2025年06月30日
3、中信建投，賀菊穎，S1440517050001，外骨骼機(jī)器人：產(chǎn)品創(chuàng)新+成本降低+腦機(jī)接口技術(shù)應(yīng)用，行業(yè)進(jìn)入快速發(fā)展期。2025年06月30日
4、中郵證券，王曉萱，S1340522080005，卡牌巨頭上市倒計(jì)時(shí)，從IP到渠道引爆文娛新生態(tài)。2025年6月29日
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